Kredi Derecelendirme Şirketlerini Anlama Kılavuzu

 Prof. Dr. Sadi Uzunoğlu (Yazım tarihi: 04/2018)

Kredi Derecelendirme Şirketi (KDŞ) Moody’s tarafından kredi notumuzun düşürülmesinin ardından “milli” bir KDŞ’ne gereksinim olduğu yönünde tartışmalar son günlerde kamuoyunu oldukça meşgul etti. KDŞ’nin özellikle 1990’lı yıllardan itibaren işleyiş biçimlerinde ciddi değişikler olduğu bilinen bir gerçek. Özellikle, 1997 Asya Krizi ile başlayan süreçte ve 2008 küresel krizinde bu şirketlerin hiç de iyi sınav vermedikleri, “uyarı” işlevleri ile objektivitelerini, en önemlisi de itibarlarını kaybettiği sıklıkla tartışıldı. Bu şirketlerin tarafsızlıklarını yitirdikleri ve itibarlarını kaybettikleri konusunda derin şüpheler duyulsa da hala bu şirketler, borçlanma yapanları izlemeye ve kredi notu vermeye devam ediyorlar. KDŞ hakkında “hemen karar vermeden önce” bu şirketlerin işlevlerini ve değişen yapılarını tanımamız gerekiyor.

Kredi Derecelendirme Şirketleri ne yapar?

Kredi Dereceleme (Rating) Şirketleri’nin (KDŞ) verdiği notlar; “ borç alanın yada alanların temerrüde düşme olasılıklarını yansıtır ve finansal piyasaların riski belirlemesine esas oluşturur. Gerçekte, notlandırmalar detaylı durum tespitini dışarıya yaptırmanın bir yoludur. Örneğin, Moody’s bir borçlanma senedinin güvenli olduğunu söyler ve AAA notu verirse, diğerler ilgililerin de bu menkul değerin, kapağını açıp altında yatan varlıklara bakma  zorunluluğundan  bir bakıma kurtarmış demektir.” (N Roubini, Kriz Ekonomisi, Pegasus Yayınları s. 206-207).

Kısaca, KDŞ genelde borç verenler için borçlunun kredibilitesini ölçen kuruluşlardır. Borç verenler, bu notlara göre borç verip vermeyeceklerine; vereceklerse hangi vade için borçlunun riskini alacaklarına karar verirler. Aynı zamanda KDŞ’nin verdiği not, borçlananın borçlanma maliyetlerinin ne olacağını belirler. Diğer taraftan KDŞ’nin verdiği notlar sermayenin ülkelere akışı açısından da oldukça önemlidir. Bir ülkenin Hazine’sine, kamu şirketlerine, bankalara ve/veya firmalarına borç verenler KDŞ’nin notlarına göre hareket ederler. Bu nedenle KDŞ, ülkelerin sermaye hareketlerini belirleyen en önemli kurumlardır.

İlk Ortaya Çıkışı:

KDŞ yaklaşık 200 yıldır faaliyet gösteriyor. 1929 Büyük Buhran döneminde yıldızı parlayan bu şirketler, uzun bir süre sessiz kaldılar. Ancak, özellikle 1973’de petrol krizi ve dünyada para sisteminin çökmesiyle beraber ortaya çıkan finansal istikrarsızlık döneminde, şirketlerin borçlanma araçlarının “çöp” haline gelmesinin ardından, yeniden popüler hale geldiler. “1975’de ABD Sermaye Piyasası Kurulu (SEC), Ulusal olarak Tanınmış Rating Kuruluşları (Nationaly Recognized Statistical Rating Organization-NRSRO) olarak bilinen bir kategori oluşturdu. Fitch, Standard&Poor’s ve Moody’s bu gıpta edilen atamaya hak kazananlar arasındaydı. Aslında, borç senedi ihraç eden herkesin bu özel atanmış derecelendirme (rating) kuruluşlarından (KDŞ) not alması gerekiyordu. Rating kuruluşları kariyerleri boyunca dramatik bir değişim yaşadılar. İlk yıllarda, potansiyel yatırımlarını değerlendirmeleri için ücret ödeyen yatırımcılardan para kazanmışlardı. Zaman içinde bu gelir modeli, bazı yatırımcılar bunları ücret ödeyerek alma yerine arkadaşlarının not kitapçıklarını fotokopisini çekerek notları temin ettiği için yön değiştirmiştir. Bu sorunu çözmek için rating kuruluşları yeni bir iş modeli benimsemişti: Hizmetlerini yatırımcılar yerine borç senetlerini ihraç edenlere satacaklardı. Aynı zamanda, SEC’in reformları etkin biçimde borçlanmak isteyen herkese bir not alma külfeti yüklemişti. 1980’lere gelindiğinde dönüşüm tamamlanmıştı: Şimdi borçlananlar not için ücret ödüyordu.” (N Roubini s. 207)

Tarihsel Olarak Rating (KDŞ) Şirketleri

*Moody, 1905 yılında ilk derecelendirme şirketi olan Moody’s Investors Service isimli şirketi kurdu ve sözü edilen şirket 1909’da ilk derecelendirmesini yayınladı.

*1916’da Poor’s Publishing, 1922’de Standard Statistic Company ve 1924’te ise Fitch Publishing Company ilk derecelendirmelerini yayımladı.

*1975 yılında Amerikan Sermaye Piyasası Kurulu  NRSRO’yu (Ulusal Olarak Tanınan Derecelendirme Organizasyonları) kurarak bu kuruluşları denetim altına aldı.

* Küresel çapta derecelendirmede on şirket kabul görüyor: DBRS Ltd (Kanada), A.M. Best Company Inc. (ABD), Egan-Jones Rating Company (ABD), Fitch Inc. (ABD), Kroll Bond Rating Agency Inc. (ABD), Moody’s Investors Service Inc. (ABD), Realpoint LLC (ABD), Standard & Poor‟s Ratings Services (ABD), Rating and Investment Information Inc. (Japonya) ve JCR (Japonya)…

* Günümüzde küresel finans piyasasında derecelendirme faaliyetine yüzde 95’lik pay ile S&P, Moody’s ve Fitch hakim.

Roubini’nin de belirttiği gibi KDŞ’lerinin süreç içinde borç verenden değil de borç alandan ücret alması ciddi bir sorun. Borç alandan ücret ve/veya prim alan KDŞ’nin; asimetrik bilgi sorunu gibi piyasa aksaklıklarını ortadan kaldırmak; borçlanan ülkelerin, kamu kuruluşlarının, yerel yönetimlerin ve şirketlerin riskini ölçerek yatırımcılara bilgi sağlamak; derecelendirilen finansal varlıkların bugünkü ve gelecekteki değeri hakkında objektif ve tarafsız öngörülerde bulunmak gibi temel işlevlerini yerine getirmesini zorlaştırıyor.

“Milli” Rating Şirketi

KDŞ’nin (Rating Kuruluşları) işlevlerini ve temel aksaklıklarını bu kadar geniş biçimde vurgulamamızın amacı “milli” bir KDŞ’nin kurulmasının nasıl (?) bir yarar sağlayacağını ortaya koymaktı. Anlaşıldığı gibi bu şirketler; borç vereni borç verip vermeme, borç verecekse hangi vade ve maliyetle vereceği hakkında yönlendiriyor ve finansal varlıklara (menkul kıymetler) yatırım yapanlara bu varlıklar konusunda bilgi veriyor. En önemlisi de borç alanın temerrüde düşme olasılığı konusunda bilgi üretiyor. Demek ki itibar konusu ne kadar tartışılsa da günümüz koşullarında borç alanın da borç verenin de bu kuruluşlara ihtiyacı var.

Genelde, ülkemiz dahil, gelişmekte olan ülkelerde temel sorun sermaye birikiminin istenen düzeyde olmaması ve dolayısıyla tasarruf yaratma konusunda sıkıntı yaşanması. Ülkemizde gerek özel gerekse kamu kesimi tasarruf açığı veriyor. Bu açığı kapatmak için kamu ve özel kesim yurtiçi ve yurtdışı finansal piyasalardan kredi ve menkul kıymet ihracı yoluyla kaynak bulmaya çalışıyor. Kısaca ülkemiz tasarruf fazlası veren bir yapıya sahip değil. Dolayısıyla elinde bir sermaye fazlalığı bulunmuyor ve sermaye ihraç etmiyor. Biz borç veren değil borç alanlar grubundayız. KDŞ’nin işlevlerinden de anlaşılabileceği gibi kredi notlaması borç verenlere yol gösteriyor. Bu notlara bağlı olarak borç veren hareket ediyor.

Kurulması gündeme getirilen “milli” derecelendirme şirketinin vereceği kredi notlarına borç verenler tarafından itibar edilmesi gerekiyor ki KDŞ işlevsel hale gelebilsin. Bu güvenin sağlanması oldukça zor. Daha basit bir örnek ile durumu açıklamaya çalışalım: Kredi gereksinimi olan bir Holding aynı zamanda bir KDŞ sahip olsun. Holding kendi grubu içinde bulunan KDŞ’nin kendisine verdiği kredi notu ile bankaya başvursun. Banka aynı grup içinde yer alan KDŞ’nin vereceği nota ne kadar itibar edebilir? Banka mutlaka bu notun doğruluğunu sorgulayacak ve analiz yaptıktan sonra kredi kararını kendisi verecektir. Şimdi bu örneği kurulması gündeme getirilen KDŞ için düşünelim…

Borç veren, borç alan tarafı “doğru ve yeterli” analiz edemediği için “tarafsız” bir KDŞ’nin notuna gereksinim duyuyor. Örnekte belirttiğimiz gibi, borç veren; “milli” bir KDŞ’nin verdiği notun doğruluğunu kontrol edecek verilere ve birikime sahip olmadığından bu nota itibar ederek hareket etmesi aşırı risk almasına neden olacaktır. Bu koşullar altında birçok yatırımcı bu durumda borç vermekten vazgeçecektir.

Kredi notu vermenin zorlukları

Küresel ölçekte itibar edilen az sayıdaki Rating kuruluşu; Dünya Bankası, IMF, kamu kuruluşları gibi birçok kurumla işbirliği içinde çalışmakta ve bu kuruluşlardan sağladığı verilerle küresel ölçekte bir veri setine sahip olmaktadır. Oluşturulan bu veri seti ile ülke ve sektörler için ortalama oranlar (rasyo) belirlenmekte, ülke, banka ve firma analizleri ortaya çıkan oranlarla karşılaştırılıp kredi notları oluşturulmaktadır. Bu veri setine ve ortak notlara sahip olmayan bir KDŞ’nin vereceği notların hangi kriterlere göre bu notları verdiği tartışmaya açık olacaktır.

Bu veri setlerine ulaşmak ve yıllar itibariyle bu verilerden değerlendirme için gerekli rasyoları üretmek oldukça zor bir faaliyet olacaktır.

Sonuç

Türkiye’de Sermaye Piyasası Kurulu (SPK) tarafından yetki almış beş (Fitch Ratings Finansal Derecelendirme Hizmetleri A.Ş; JCR Avrasya Derecelendirme A.Ş.; Saha Kurumsal Yönetim ve Kredi Derecelendirme Hizmetleri A.Ş.; Kobirate Uluslararası Kredi Derecelendirme ve Kurumsal Yönetim Hizmetleri A.Ş.; TURKRATING İstanbul Uluslararası Derecelendirme Hizmetleri A.Ş. ) KDŞ bulunmaktadır. Fitch Ratings küresel ölçekte kabul edilen bir kurumdur. Ayrıca “milli” KDŞ oluşturma farklı bir sonuç üretmeyecektir. Sonucu belirleyen bizim “milli” KDŞ’i kurmamız değil; borç verenlerin bu kurumun üreteceği notlara itibar edip etmeyeceğidir.

Doğru olan yeni bir Rating şirketi kurmak değil; Şeffaf, kurumsal yapısı sağlam, doğru veri üreten ve bunu paylaşan, adalet-hukuk ve mülkiyet hakları konuları garanti altına alınmış güvenilir kurumlara sahip olan bir ülke olmaktır. Bu koşullar sağlandığında, itibarları ne kadar tartılırsa tartışılsın, KDŞ’nin  “haksız” kararları ortadan kaldırılmış olacaktır.

Ek 1. Kredi Derecelendirme Kuruluşları Not Sistemi

Standart&Poor’s Fitch Moody’s Not’un Açıklaması
AAAAAAAaaEn yüksek derece
AA+AA+Aal
AAAAAa2Yüksek derece
AA-AA-Aa3
A+A+AlYatırım Yapılabilir Seviye
AAA2İyi kredi derecesi
A-A-A3
BBB+BBB+Baal
BBBBBBBaa2Ortanın altı
BBB-BBB-Baa3
BB+BB+Bal
BBBBBa2Yatırım yapılmaz
BB-BB-Ba3
B+B+BlSpekülatif
BBB2Önemli derecede spekülatifSpekülatif Seviye
B-B-B3
CCC+CccCaa
CccCcCaa3Şiddetli riskli
CcCCaAşırı spekülatif
DDDD

DD

D

DYükümlülüğünü

yerine getiremez

Default

 

Kaynak: S&P, Moody’s ve Fitch

“Notun yanısıra bir de “görünüm” denen ara bir gösterge vardır. Görünüm pozitif, durağan ya da negatif olabilir. Görünümün ne olduğu bir sonraki notun ne olacağı konusunda bir ipucu verir. Görünümün pozitif olması notun artırılabileceği, negatif olması ise düşürülebileceği şeklinde yorumlanabilir. Ancak bunu bir vaat olarak görmemek gerekir. Görünüm pozitif olsa da notta indirim yapılabilir.” 

Ek 2. Türkiye’ye Verilen Notların Tarihsel Değişimi*

Tarih               Fitch    Moody’s         S&P

2018                BB+     Ba2                 BB       Moody’s ödemeler dengesi krizi çıkabileceği ile ilgili uyarı yaptı.

2017                BB+     Ba1                 BB

23/09/2016      BBB-   Ba1                  BB       Moody’s Türkiye’nin notunu yatırım yapılabilir seviyenin altına indirdi

20/07/2016      BBB-   Baa3                BB       S&P Türkiye’nin notunu BB’ye indirdi

16/05/2013      BBB-   Baa3                BB+     Moody’s Türkiye’nin notunu yatırım yapılabilir seviyeye yükseltti

27/03/2013      BBB-   Ba1                  BB+     S&P Türkiye’nin notunu to BB+’ya yükseltti

05/11/2012      BBB-   Ba1                  BB       Fitch Türkiye’nin notunu yatırım yapılabilir seviyeye yükseltti

20/06/2012      BB+     Ba1                  BB       Moody’s Türkiye’nin notunu Ba1’e yükseltti

19/02/2010      BB+     Ba2                  BB       S&P Türkiye’nin notunu BB’ye yükseltti

08/01/2010      BB+     Ba2                  BB-      Moody’s Türkiye’nin notunu Ba2’ye yükseltti

03/12/2009      BB+     Ba3                  BB-      Fitch Türkiye’nin notunu 2 not birden artırarak BB+’ya yükseltti

14/12/2005      BB-      Ba3                  BB-      Moody’s Türkiye’nin notunu Ba3’e yükseltti

13/01/2005      BB-      B1                   BB-      Fitch Türkiye’nin notunu BB-‘ye yükseltti

17/08/2004      B+       B1                   BB-      S&P Türkiye’nin notunu BB-‘ye yükseltti

09/02/2004      B+       B1                   B+       Fitch Türkiye’nin notunu B+’ya yükseltti

16/10/2003      B         B1                   B+       S&P Türkiye’nin notunu B+’ya yükseltti

25/09/2003      B         B1                   B         Fitch Türkiye’nin notunu B’ye yükseltti

28/07/2003      B-        B1                   B         S&P Türkiye’nin notunu B’ye yükseltti

25/03/2003      B-        B1                   B-        Fitch Türkiye’nin notunu B-‘ye indirdi

02/08/2001      B         B1                   B-        Fitch Türkiye’nin notunu B’ye indirdi

16/04/2001      B+       B1                   B-        S&P Türkiye’nin notunu B-‘ye indirdi

02/04/2001      B+       B1                   B         Fitch Türkiye’nin notunu B+’ya indirdi

23/02/2001      BB-      B1                   B         S&P Türkiye’nin notunu B’ye indirdi

27/04/2000      BB-      B1                   B+       Fitch Türkiye’nin notunu BB-‘ye yükseltti

25/04/2000      B+       B1                   B+       S&P Türkiye’nin notunu B+’ya yükseltti

13/03/1997      B+       B1                   B         Moody’ Türkiye’nin notunu B1’e indirdi

20/12/1996      B+       Ba3                  B         Fitch Türkiye’nin notunu B+’ya indirdi

13/12/1996      BB-      Ba3                  B         S&P Türkiye’nin notunu B’ye indirdi

26/09/1995      BB-      Ba3                  B+       Fitch Türkiye’nin notunu BB-‘ye yükseltti

10/08/1994      B         Ba3                  B+       Fitch Türkiye’yi B notuyla değerlendirmeye başladı

02/06/1994      –           Ba3                  B+       Moody’s Türkiye’nin notunu Ba3’e indirdi

28/04/1994      –           Ba1                  B+       S&P Türkiye’yi B+ notuyla değerlendirmeye başladı

13/01/1994      –           Ba1                  –           Moody’s Türkiye’nin notunu yatırım yapılabilir seviyenin altına indirdi

05/05/1992      –           Baa3                –           Moody’s Türkiye’yi yatırım yapılabilir seviye olan Baa3 ile değerlendirmeye başladı.

* Kaynak: BloombergHT ve Hürriyet haber sayfaları.